饱受打击的债券交易员仍未抓住要点
上周五，相互矛盾的经济报告令美国债券市场剧烈震荡——原因全都是错误的。
纽约时间上午8点30分，一份比预期更热的美国就业报告推高了美国国债的收益率，因为交易员押注劳动力市场的强势将推迟美联储的降息。大约90分钟后，美国供应管理协会(ISM)的另一份报告似乎发出了相反的信号——美国服务业的就业活动正在收缩——收益率暴跌。这一系列事件完美地概括了疫情大流行后经济的两个关键教训：
1、逐月的数据非常非常混乱。
2、债券市场仍然过度关注劳动力市场数据(尽管美联储本身非常关注通胀，事实证明通胀与失业率无关)。
让我们从上周五的数据开始。美国劳工统计局(Bureau of Labor Statistics)的报告显示，非农就业人数增加了21.6万人，好于彭博调查预测者预期的17.5万人。此外，一项衡量劳动力市场广度的指标显示，更多行业共享了就业增长。
当然，表面之下也有一些瑕疵——平均每周工作时间下降，前两个月的就业人数增幅被下修7.1万人——但这一数字通常被视为一个信号，表明市场已经提前消化了3月份降息25个基点的预期。期货隐含的3月份降息概率降至54%左右。
然后出现了180度大转弯。上午10点，美国供应管理协会(Institute for Supply Management)公布，基于对高管和采购经理的调查，美国服务业在12月份几乎停滞不前。调查还显示，上月服务业就业活动萎缩，创下近30年来除新冠疫情大流行和金融危机期间外的最差水平。期货暗示的3月份降息的可能性一度飙升至84%(之后再次逆转，回到了上周四约71%的水平)。
那么，投资者应该相信哪份报告呢？
简短的回答是：两者都不是孤立的。如果说过去几年有一件事让人明白了，那就是过于看重任何月度数据点都是非常危险的。根据ISM的竞争对手S&P Global Market Intelligence的分析，ISM调查的小组规模据信仅为300名左右的ISM成员，可能偏向于较大的公司。由于小企业雇佣了大约一半的美国工人，规模偏差可以部分解释ISM和BLS数据之间的差异。2022年的分析显示，ISM还包括了几个通常与服务业(即建筑业和零售业)无关的类别(基本上不属于“制造业”的所有类别)。
尽管美国劳工统计局的机构调查涵盖了66.6万个工作场所的12.2万家企业和机构，但误差幅度仍然相当大。在90%的置信区间内，我们所知道的是，上个月美国雇主增加了84500到347500个工作岗位。与上个月相比，这意味着劳动力市场的势头可能上升了很多，也可能下降了很多，但我们最好的猜测是介于两者之间。
仅在2023年，月度数据中位数最终就被下调了4.5万个就业岗位，6月份的数据被下调了10.4万个，7月份的数据被上调了4.9万个。很难从最初的读数中得出多少信号，我们可能也不应该这么做。但债券市场确实如此！
除了数据的不确定性之外，市场的条件反射还暗示，劳动力市场强劲、通胀和最终的央行政策之间存在明确且可行的关系。最近的历史让人不敢相信。
自2023年1月以来，六个月核心个人消费支出年化通胀率已从5.2%降至1.9%，尽管失业率徘徊在3.4%-3.8%的区间，处于有记录以来的最低水平。只要通胀趋势持续下去，美联储很快就会有足够的证据开始大幅降息——不管劳动力市场的情况如何。
总的来说，人们倾向于相信市场在第一时间就做出了正确的举动——在劳工统计局报告之后，但在ISM之前。常言道，在报告发布前，市场“以完美价格定价”，期货暗示2024年将有近6次降息。交易员对这种前景保持谨慎是有道理的。
相反，一项针对采购和供应高管的小样本调查将市场拉回了另一个方向，暴露了整个事件内在的愚蠢。最终，人们似乎仍然受制于嘈杂的数据——基于一种极其脆弱的信念，即劳动力市场必然决定美联储下一步的行动。劳动力市场的崩溃肯定会刺激更大幅度的削减，但没有证据表明疲软的劳动力状况是放松货币政策的先决条件。
